百貨經(jīng)營依然承壓，并購HOF探索模式升級。

南京新百公司目前擁有4家百貨商店，在零售環(huán)境持續(xù)低迷下，百貨經(jīng)營依然承壓。南京新街口店與新百蕪湖店14年營收均有個位數(shù)下滑，東方商城受三公消費影響仍處下滑階段，新百淮南店(14年4月開業(yè))貢獻收入3865萬元。公司近兩年積極推進零售轉型，包括門店改造及品牌結構優(yōu)化，以及引入餐飲、娛樂等新業(yè)態(tài)。

同時，公司14年收購英國第四大百貨HOF88.89%股權，為公司探索百貨模式升級創(chuàng)造空間，HOF在買手制、自有品牌以及線上業(yè)務方面擁有較強實力，能夠從經(jīng)營模式以及管理經(jīng)營上為公司帶來實質性貢獻，預計雙方整合有望在15年下半年或16年全面推進:1)HOF擁有上百個自有品牌，且生產主要分布于亞洲，為將HOF模式嫁接于國內百貨渠道，未來公司或將其生產線逐步將國內轉移，加大自有品牌及買手制產品比例;2)HOF線上經(jīng)營模式較為成熟，可與公司美西網(wǎng)(二三線跨境電商平臺)有效對接，完成線上部分的整合。

HOF已于2014Q4并表，在完成并購后，HOF實現(xiàn)建店166年以來最好的Q4業(yè)績，單季度貢獻營收43.83億元，凈利潤3.18億元，充分顯現(xiàn)HOF管理層及員工對并購的積極態(tài)度，經(jīng)營效率獲得提升。全年來看，HOF營收規(guī)模146.1億元，由于承擔巨額高息負債，14年仍處虧損階段，若15年能順利完成債務置換，HOF有望減虧或實現(xiàn)盈利。

背靠實力大股東，助力向“零售+醫(yī)療養(yǎng)老”雙主業(yè)轉型。

南京新百公司背靠實力大股東三胞集團，集團目前已實現(xiàn)商業(yè)零售、電子制造、傳媒、醫(yī)藥、地產以及金融六大產業(yè)布局，對公司而言，有望重點在商業(yè)零售與養(yǎng)老醫(yī)療兩大領域加快整合步伐。商業(yè)零售方面，包括集團近幾年收購的麥考林、拉手網(wǎng)等零售資產，均存在與現(xiàn)有主業(yè)的整合空間;醫(yī)療養(yǎng)老方面，集團旗下不僅擁有徐州第三人民醫(yī)院(現(xiàn)已更名江蘇人民醫(yī)院徐州分院)、安康通等國內優(yōu)質資產，同時擁有以色列最大的養(yǎng)老公司Natali，依托于集團在醫(yī)療領域的優(yōu)質資源，公司未來向“零售+醫(yī)療養(yǎng)老”雙主業(yè)的轉型步伐或將持續(xù)加快。

公司此前已公告參股Natali中國35%股權，正式切入養(yǎng)老醫(yī)療服務領域。作為在以色列市場份額達70%的養(yǎng)老公司，Natali擁有全球領先的養(yǎng)老系統(tǒng)解決方案，目前國內養(yǎng)老產業(yè)仍以養(yǎng)老地產模式為主，專業(yè)養(yǎng)老服務仍處于藍海階段，這背后需要強大的產品與技術(大數(shù)據(jù))作支撐，進入壁壘較高。在未來居家養(yǎng)老模式有望占主導的趨勢下，Natali憑借專業(yè)服務優(yōu)勢，有望實現(xiàn)對中國市場的快速滲透，尤其對中高端家庭用戶，市場前景廣闊。

公司近期引進戰(zhàn)投高特佳集團，并以5.58億元轉讓新百藥業(yè)90%股權，我們認為，此舉不僅將有利于現(xiàn)金流回籠，同時公司也將集中資源及精力重點發(fā)力養(yǎng)老醫(yī)療領域，加快戰(zhàn)略轉型步伐。

物業(yè)資產價值突出，河西項目進入業(yè)績釋放期。

公司主要物業(yè)地處南京核心商圈，擁有新街口百貨店、東方商城以及定增方式購買的南京國貿中心物業(yè)(1.64萬平米)，自有物業(yè)面積合計20多萬平米，物業(yè)資產價值突出。同時，公司在河西的新百新城地產項目(20萬m2可銷售面積)最早將于15H2確認收入，并在未來幾年進入業(yè)績釋放期。根據(jù)估算，河西項目預計可帶來收入60億(均價3萬/m2)，利潤12億以上，有望分期確認。另外，鹽湖龍泊灣項目結算將進入收尾階段，15年仍將貢獻業(yè)績。

風險提示。

終端零售環(huán)境持續(xù)低迷;公司與HOF整合效果低于預期;地產項目收入確認延遲。

百貨轉型升級或將加快，看好未來醫(yī)療養(yǎng)老布局，維持買入評級。

公司目前正向“零售+醫(yī)療養(yǎng)老”雙主業(yè)轉型，零售業(yè)務有望以收購HOF為契機，加快百貨模式轉型升級，同時HOF具備良好經(jīng)營基礎，扭虧后有望貢獻可觀業(yè)績。依托于實力大股東三胞集團，我們看好公司未來在醫(yī)療養(yǎng)老領域布局，參股Natali中國正式進軍醫(yī)療養(yǎng)老領域，未來發(fā)展前景可期。我們預計公司2015~2017年EPS分別為1.61/2.07/2.59元，增速分別為43.9%/28.9%/25.2%，對應15年PE 22X，考慮到公司未來業(yè)績的較快增長，以及在零售與醫(yī)療養(yǎng)老領域的巨大整合空間，當前估值仍具提升潛力，維持買入評級。